Spáum óbreyttum vöxtum en breyttum tón

Spáum óbreyttum vöxtum en breyttum tón

Þann 24. ágúst nk. verður tilkynnt um vaxtaákvörðun peningastefnunefndar Seðlabanka Íslands og spáum við því að vextir verði óbreyttir líkt og síðan í desember sl. Verðbólga mælist nú 1,1% og spáum við því að hún lækki niður í 0,8% í ágúst eða undir neðri vikmörk verðbólgumarkmiðs og langt frá spám Seðlabankans, sem núverandi vaxtastig byggist á. Horfur eru á að verðbólgan verði undir markmiði vel fram á næsta ár a.m.k. og því reiknum við með talsvert breyttum tón peningastefnunefndar. Við metum að líkurnar á vaxtalækkun séu meiri en líkurnar á vaxtahækkun sökum þess að lítið bólar á boðuðum verðbólguþrýstingi, krónan er í styrkingarfasa og verðbólguhorfur eru hagstæðar til skamms tíma. Við reiknum með að peningastefnunefndin boði breytta stefnu í gjaldeyrisinngripum sem miðar að því að þau verði minni.

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Greiningardeild Arion banka. *Spá Greiningardeildar fyrir 3. og 4. ársfjórðung miðast við óbreytt gengi krónunnar.

Peningastefnunefnd mun líklega skipta út síendurteknum frasa

Frá lokum síðasta árs hefur framsýna leiðsögn peningastefnunefndar verið nær óbreytt. Þann 9. desember sl. sagði í yfirlýsingu peningastefnunefndar: „Sterkari króna og hagstæðari alþjóðleg verðlagsþróun hafa veitt svigrúm til að hækka vexti hægar en áður var talið nauðsynlegt. Það breytir hins vegar ekki því að miðað við spá Seðlabankans frá því í nóvember er líklegt að auka þurfi aðhald peningastefnunnar frekar á næstu misserum í ljósi vaxandi innlends verðbólguþrýstings. Hve mikið og hve hratt það gerist ræðst af framvindunni.“

Í byrjun júní sagði svo nefndin: „Alþjóðleg verðlagsþróun og sterkari króna hafa veitt svigrúm til að hækka vexti hægar en áður var talið nauðsynlegt... Það breytir hins vegar ekki því að miðað við spá Seðlabankans frá fyrri hluta maímánaðar er líklegt að auka þurfi aðhald peningastefnunnar frekar á næstu misserum í ljósi vaxandi innlends verðbólguþrýstings. Hve mikið og hve hratt það gerist ræðst af framvindunni.“

Ljóst er að líkurnar á að auka þurfi aðhald eru umtalsvert minni en áður sökum hagstæðrar verðbólguþróunar sem byggist á lítilli innfluttri verðbólgu og gengisstyrkingu krónunnar. Svo virðist sem þessir þættir hafi meira en vegið upp á móti launahækkunum síðustu mánaða, auk þess sem fyrirtækin í landinu hafa tekið launahækkanirnar á sig í meiri mæli en reiknað var með. Verðbólguhorfur næstu 18 mánuði hafa því batnað til muna og virðist sem verðbólguþrýstingur vegna nýlegra kjarasamninga fari dvínandi. Þegar horft er fram á við er útlit fyrir að frekari lækkun sé á innfluttum vörum og má sem dæmi nefna 3% til 6% lækkun á innfluttum bílum nú í ágúst. Ef áform stjórnvalda um að fella niður alla aðra tolla en þá sem leggjast á tiltekin matvæli í ársbyrjun 2017 ganga eftir getur það einnig haft jákvæð áhrif á verðbólguþróun, en í fjárlagafrumvarpinu 2016 var gert ráð fyrir að slík aðgerð gæti lækkað vísitölu neysluverðs um 1%. Batnandi verðbólguhorfur endurspeglast líka í lækkun verðbólguálags á skuldabréfamarkaði og er það merki um vaxandi kjölfestu verðbólguvæntinga. Raunvaxtastig hefur því hækkað hvort sem litið er til nafnvaxta að frádreginni verðbólgu eða verðbólguvæntinga og vekur það upp spurningu hvort aðhald peningastefnunnar sé of mikið um þessar mundir.

Heimildir: Hagstofa Íslands, Seðlabanki Íslands og Greiningardeild Arion banka.

Búumst við breyttri stefnu í gjaldeyrisinngripum

Undanfarin misseri hefur Seðlabankinn stækkað gjaldeyrisforða sinn hratt í hverjum mánuði og t.a.m. námu gjaldeyriskaup bankans 47 ma.kr. í júlí sem að óbreyttu ætti að þýða veikara gengi en raunin var sú að gengið styrktist um 3% gagnvart evru í júlímánuði. Svipuð þróun hefur verið í yfirstandandi mánuði og þann 10. ágúst hafði bankinn keypt erlendan gjaldeyri fyrir um 8 ma.kr. Eins og við höfum oft bent síðustu mánuði þá eru frekar líkur á að krónan styrkist á næstunni heldur en að hún veikist, einkum eftir að búið er að girða fyrir möguleg neikvæð gengisáhrif af aflandskrónum og slitabúum föllnu bankanna. Það mat hefur í megin atriðum ekki breyst þó að krónan hafi nú þegar styrkst í sumar og eigi inni minni styrkingu. Einn stærsti óvissuþátturinn hvað gengi krónunnar varðar er nú losun hafta á innlenda aðila en ef sú losun fer fram í nokkrum skrefum og er vel útfærð verða áhrifin á gengi krónunnar lítil.

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Greiningardeild Arion banka. *Staðan 10. Ágúst.

Á meðan krónan virðist ekki hafa náð nýju jafnvægisraungengi er Seðlabankinn búinn að safna í forða sem er nægilega stór skv. helstu mælikvörðum til að bregðast við sveiflum og áföllum, sem er tilgangur forðans. Til að setja stærð forðans í samhengi dugar hreinn gjaldeyrisforði til að skipta öllu íslensku reiðufé og innlánum á tékkareikningum í erlendan gjaldeyri. Hinn tilgangur forðasöfnunar Seðlabankans hefur verið að eiga nægan gjaldeyri fyrir aflandskrónuútboð, en því er nú lokið með fremur lítilli þátttöku og girt hefur verið fyrir að „eftirlegukindur“ útboðsins komist úr höftum á næstunni.

Í ljósi ofangreinds er því kominn tími á að Seðlabankinn og peningastefnunefnd breyti um stefnu í gjaldeyrisinngripum. Raunar hefur verið gefið í skyn að svo verði og í fundargerð nefndarinnar frá því í maí segir: „Nefndin ræddi einnig niðurstöður nýlegs mats á jafnvægisraungenginu sem bendir til þess að hækkun raungengis undanfarið megi að töluverðu leyti rekja til aðlögunar þess að hærra jafnvægisraungengi. Í því sambandi var bent á að til lengri tíma litið þyrfti Seðlabankinn að varast að reyna að hindra eðlilega aðlögun raungengisins að hærra jafnvægisgildi. Bent var á að markmiðið með gjaldeyriskaupum Seðlabankans væri við venjulegar aðstæður að vinna gegn óhóflegum sveiflum í gengi krónunnar og við vissar aðstæður að vinna gegn fráviki gengis frá jafnvægisgengi. Nú væri markmiðið einnig að byggja upp gjaldeyrisforða í aðdraganda losunar fjármagnshafta. Við fyrirhugað útboð vegna svokallaðra aflandskróna yrðu ákveðin kaflaskil hvað það snerti og staðan yrði endurmetin í aðdraganda losunar fjármagnshafta á innlenda aðila.“

Við skiljum sem svo að Seðlabankinn muni því draga úr gjaldeyrisinngripum á næstunni og þannig leyfa gengi krónunnar að styrkjast enn frekar. Það myndi þýða að verðbólguhorfur batna enn frekar á næstu mánuðum og jafnvel misserum. Reynslan kennir okkur þó að of mikil styrking gengisins getur grafið undan stöðugleika og undirbyggt gengisfall síðar. Því gerum við ráð fyrir að Seðlabankinn verði varfærinn ef dregið verður úr gjaldeyrisinngripum.

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Greiningardeild Arion banka.

Munu stýrivextir lækka í október eða horfir Seðlabankinn til þenslunnar?

Líkt og við bentum á nýverið hefur verðbólguálag á skuldabréfamarkaði lækkað undanfarnar vikur og hefur 5 ára verðbólguálag nálgast verðbólgumarkmið Seðlabankans sem nemur 2,5%. Að frádregnu áhættuálagi má færa rök fyrir því að verðbólguvæntingar fjárfesta sé í raun undir verðbólgumarkmiði og er því merki um aukna kjölfestu verðbólguvæntinga á skuldabréfamarkaði sem stafar af batnandi verðbólguhorfum. Líklegt er að þessi þróun veki meðlimi peningastefnunefndar til umhugsunar og breyti tón nefndarinnar í yfirlýsingunni þann 24. ágúst næstkomandi. Þá er ekki útilokað að nefndin opni fyrir vaxtalækkun í október. Það veltur þó allt á því hvort nefndin er sammála aðilum á markaði um að verðbólguhorfur hafi farið batnandi eða hvort nefndin horfi sérstaklega á framleiðsluspennuna í hagkerfinu, minnkandi atvinnuleysi, mikinn nafnvöxt landsframleiðslu og að kosningar framundan gætu dregið úr aðhaldi í ríkisfjármálum.