Seðlabankinn á vaxtalækkunarbuxunum

Seðlabankinn á vaxtalækkunarbuxunum

Peningastefnunefnd ákvað í dag að lækka vexti um 0,25 prósentur og standa þá meginvextir bankans á sjö daga bundnum innlánum í 5%. Óhætt er að segja að tónn peningastefnunefndar hafi mýkst til muna á síðustu mánuðum. Í byrjun sumars var nefndin í vaxtahækkunargír en síðan þá hafa vextir lækkað um 0,75 prósentustig og allt eins líklegt að frekari lækkun sé í farvatninu. Engu að síður er, eins og oft áður, mjög óljóst hvert peningastefnunefndin stefnir enda eru, eins og kom fram á kynningarfundi í morgun, áhrifaþættir að hreyfast hratt og í mismunandi áttir. T.a.m. hefur gengi krónunnar styrkst mikið síðustu mánuði og verðbólga er lítil en á sama tíma benda ýmsar vísbendingar til mikillar framleiðsluspennu í hagkerfinu. Í þessu endurspeglast að ekki virðist vera einhugur innan peningastefnunefndar um þá leið sem er farin og við síðustu vaxtaákvörðun voru þrír nefndarmenn sem vildu halda vöxtum óbreyttum en tveir sem vildu lækka vexti um 25 punkta. Það er okkar mati eðlilegt því m.v. stöðu hagkerfisins í dag, í ljósi verðbólgumarkmiðs, má færa gild rök fyrir hvoru sem er, lækkun vaxta og óbreyttum vöxtum.

Við teljum að meirihluti peningastefnunefndar hafi hug á að halda áfram að lækka vexti í smáum skrefum. Vonandi verður það raunin á komandi misserum. Nefndin getur hins vegar ekki haldið áfram á þeirri braut ef verðbólguhorfur versna. Verðbólga undir markmiði síðustu misserin skýrist aðallega af samfelldri styrkingu krónunnar á meðan innlent verðlag og sérstaklega húsnæðisverð hefur svifið vel yfir markmiði. Ef krónan verður stöðug eða veikist á næstunni þarf innlendur kostnaður og húsnæðisverð að þróast í takt við verðbólgumarkmið. Í því felst að hafa þarf hemil á launakostnaði, opinberum fjármálum og álagningu í verslun og þjónustu og framboð þarf að mæta eftirspurn á húsnæðismarkaði. Ef það tekst ekki er hætt við að við föllum í sama verðbólgufarið og oft áður sem brugðist verður við með auknu aðhaldi Seðlabankans. Eins og jafnan er það íslenska þjóðin sem hér á bæði völina og kvölina.

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Greiningardeild Arion banka

Ítrekuð orð seðlabankastjóra á kynningarfundinum í morgun um tvísýna atkvæðagreiðslu við síðustu ákvörðun benda því til þess að vaxtalækkun sé enn umdeild og hafi einnig verið tvísýn að þessu sinni. Engu að síður lesum við úr orðum hans að peningastefnunefnd sé að öðru óbreyttu í vaxtalækkunarfasa og að nú stefni í „mjúka lendingu í átt að jafnvægi sem við vitum ekki hvað er“. Þetta er í takt við ummæli sem seðlabankastjóri lét falla í útvarpsþættinum Sprengisandi nýlega þegar hann sagðist vona að hægt væri lækka vexti. Einnig er athyglisvert að setja þessi ummæli í samhengi við yfirferð hans yfir lækkun raunvaxta á heimsvísu á peningamálafundi Viðskiptaráðs. Við teljum því líklegt að Seðlabankinn mun hægt og rólega fikra sig niður í lægra vaxtastig ef ytri skilyrði verða áfram hagstæð, ríkisfjármál verði í góðu jafnvægi, stöðugleiki færist yfir krónuna og ef launahækkanir á næstu misserum verði í takt við framleiðnivöxt og verðbólgumarkmið. Ef eitthvað af því er ekki uppfyllt eða önnur atriði snúast til verri vegar hvað verðbólgu varðar má reikna með að tónn nefndarinnar harðni fljótt og auðvelt er að teikna upp sviðsmynd þar sem vaxtalækkunarfasinn snýst í vaxtahækkanir. Það verður þó að viðurkennast að sjaldnast í íslenskri hagsögu höfum við náð slíku jafnvægi en vaxtalækkun samhliða lágri verðbólgu sýnir að það er til mikils að vinna.

Snörp styrking krónunnar hefur áhrif á ákvörðun peningastefnunefndar

Þróun gengis krónunnar að undanförnu virðist hafa haft úrslitaáhrif á ákvörðun peningastefnunefndarinnar um lækkun stýrivaxta. Raungengið hefur styrkst hratt að undanförnu og stendur nú nálægt 100 eða ekki fjarri hæstu hæðum svipað og árið 2007. Seðlabankinn spáði í síðustu Peningamálum að viðskiptavegin gengisvísitala yrði tæplega 165 á næsta ári en krónan hefur nú þegar styrkst umfram þá spá og stendur vísitalan í 162,3 þegar þetta er ritað. Styrking krónunnar hefur vissulega áhrif á verðbólguhorfur en verðbólguspá Seðlabankans í síðustu Peningamálum gerði ráð fyrir að verðbólga yrði við eða undir verðbólgumarkmiði vel inn á árið 2018. Því virðist styrking krónunnar hafa skapað svigrúm til vaxtalækkunar og sannfært meðlimi peningastefnunefndar að hægt væri að halda verðbólgu við markmið með aðhaldsminni peningastefnu. Í yfirlýsingu peningastefnunefndarinnar segir:

„Ákvörðun peningastefnunefndar um lækkun vaxta er tekin með hliðsjón af síðustu spá Seðlabankans að viðbættum nýjum upplýsingum. Gengi krónunnar hefur hækkað um 1½% frá síðasta fundi nefndarinnar og er nú þegar orðið nokkru hærra en spáð var að það yrði að meðaltali á næsta ári“.

Gjaldeyriskaup Seðlabankans á síðustu 12 mánuðum hafa rumið rúmlega 400 ma.kr. Það er mun hærri fjárhæð en skýrist með viðskiptaafgangi. Fyrstu 9 mánuði ársins nam hann t.a.m. 144 ma.kr. Innflæðið skýrist því af töluvert fleiri þáttum en ferðamannafjölgun og þjónustuafgangi. Hluti af skýringunni kann að liggja í nýfjárfestingu erlendra aðila, lækkun á gnóttstöðu viðskiptabankanna, sölu á erlendum eignum innlendra aðila og að einhverju leyti auknu aðgengi innlendra aðila að lánsfé í erlendum gjaldmiðlum. Einhverjir liðir í innflæðinu kunna að vera einskiptis liðir og á eftir að koma í ljós hvort viðlíka gjaldeyrisinnstreymi heldur áfram næsta árið. Ef svo er eru vaxandi líkur á frekari stýrivaxtalækkunum framundan.

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Kodiak, Greiningardeild Arion banka

Ávöxtunarkrafan hliðrast niður

Ávöxtunarkrafa ríkisbréfa hefur lækkað um 10-15 punkta þegar þetta er ritað og á það sérstaklega við um lengri endann á vaxtarófinu. Einnig lækkaði krafan á verðtryggðum ríkisbréf og íbúðabréfum en lækkunin er þó minni. Það má því segja að vaxtalækkunin hafi komið markaðsaðilum á óvart og má velta fyrir sér hvort um stefnubreytingu sé að ræða hjá peningastefnunefndinni þar sem miðlun peningastefnunnar í gegnum gengi krónunnar skipti meira máli en áður og styrking krónunnar vegi þyngra við ákvörðun vaxta nú en áður. Seðlabankastjóri virtist þó ekki taka undir þá skoðun á kynningarfundi í morgun, heldur væri um að ræða fínstillingu á vaxtastiginu en ekki um stefnubreytingu að ræða.

Heimildir: Kodiak, Greiningardeild Arion banka

Þá má velta fyrir sér hvort peningastefnunefnd sé á því að vextir hafi almennt séð verið of háir og hér sé um að ræða leiðréttingu á aðhaldsstigi peningastefnunnar. Að minnsta kosti kemur á óvart að vaxtalækkun eigi sér stað þegar nýbirtar hagvaxtartölur sýna 9,3% vöxt á innlendri eftirspurn fyrstu 9M ársins. Ef litið er á raunvaxtastig miðað við 5 ára verðbólguvæntingar má sjá að þær hafa verið töluvert hærri á seinni hluta ársins en á fyrri hluta ársins. Virkir raunstýrivextir hafa verið nær 2,8% til 3,0% á seinni hluta ársins í stað þess að vera nálægt 2,5%. Ekki er útilokað að peningastefnunefndin sé á þeirri skoðun að á meðan krónan styrkist, verðbólguhorfur eru góðar, og kjölfesta verðbólguvæntinga virðist festast betur í sessi þá sé tilefni til að halda virkum raunvöxtum nær 2,5% í stað þess að þeir þokist í átt að 3%.

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Kodiak, Greiningardeild Arion banka