Orðið of stórt fyrir Ísland

Orðið of stórt fyrir Ísland

Marel er mjög stórt félag á heimsvísu í sínum geira, um 99% tekna koma erlendis frá og mikill meirihluti framleiðslu og þjónustu fer fram utan Íslands, þó ræturnar séu íslenskar og eigendur nær alfarið íslenskir. Félagið hyggst á komandi árum vaxa með sama hætti og hingað til, eitthvað sem verður tæpast fjármagnað á íslenskum hlutabréfamarkaði, þar sem Marel er nú þegar langstærsta eggið í körfunni. Ætli megi ekki segja að Marel hafi náð mjög góðum árangri á alþjóðamarkaði að öllu leyti nema kannski að laða að erlenda fjárfesta. Sú ákvörðun Marel að skoða skráningu erlendis ættu því ekki að koma á óvart.

Langstærsta eggið í íslensku hlutabréfakörfunni

Hér má tína til sex ástæður þess að skráning erlendis kemur Marel sér vel:

  1. Það eykur flækjustigið fyrir erlenda fjárfesta að eiga viðskipti með skráð bréf í krónum. Þrátt fyrir að tekjur og sjóðstreymi Marel sé nær eingöngu í erlendri mynt og fræðilega ætti því verðmyndun með hluti í félaginu að vera ónæm fyrir sveiflum í krónunni þá er það líklega ekki raunin. Hlutir í félaginu eru í skráðir í krónum og hvað svo sem fræðin segja þá vefst hún því miður fyrir alþjóðlegum fjárfestum.
  2. M.v. stærð félagsins er seljanleikinn minni en hann gæti verið og vegna einsleitni íslenska fjárfestaumhverfisins hafa alls konar séríslenskar aðstæður áhrif á verð og veltu með hluti í Marel sem lítið hafa að gera með afkomu og horfur félagsins. 
  3. Stærstu fjárfestar á íslenskum markaði eru nú þegar vel settir þegar kemur að eignarhlut í Marel. Hvað svo sem afkomu Marel líður telja margir stærstu fjárfestarnir (lífeyrissjóðir og verðbréfasjóðir) óæskilegt, eða er það jafnvel óheimilt, að auka áhættu sína gagnvart félaginu. Því miður þá virðist félagið eiginlega orðið of stórt fyrir það takmarkaða fjárfestamengi sem íslenskur hlutabréfamarkaður býður upp á – eða sé litið á málið frá annarri hlið, þá hefur fjárfestamengið ekki fylgt stækkun Marel.
  4. Lítið mengi fjárfesta, séríslenskar aðstæður og krónan hafa áhrif á verðmyndun. Seljanleiki verður minni en á stærri markaði og fjárfestar gera hærri ávöxtunarkröfu sem aftur litar verðlagningu hluta í Marel.
  5. Útgáfa á nýjum hlutum sem skráðir eru í erlenda kauphöll og í erlendri mynt er alla jafna betri gjaldmiðill þegar kemur að nýrri útgáfu hluta en hlutir í krónum, svo sem í samhengi við yfirtökur á nýju félagi. Marel hyggst vaxa um 12% að meðaltali næstu ár og um helmingur þess með ytri vexti. Eftir því sem eigin bréf Marel eru betri gjaldmiðill þeim mun betur gagnast þau við ytri vöxt.
  6. Aukinn áhugi greinenda á félaginu og fleiri birta reglulega greiningar á félaginu.

Samandregið má segja að sé það markmiðið að auka virði félagsins frá sjónarhóli eigenda eigin fjár er skráning í erlenda kauphöll rökrétt skref. 

 Heimild: Ársskýrsla Marel 2017 

Kauphöllin kvödd? Ekki endilega

En hvað hefur Marel í hyggju? Segja má að þrjár leiðir komi til greina.

  1. Óbreytt fyrirkomulag og skráning eingöngu á Íslandi.
  2. Krossskráning eða tvískráning (Cross-listing). Áfram skráning á Íslandi en einnig í erlendri kauphöll.
  3. Afskráning á Íslandi og nýskráning í erlendri kauphöll.

Í þessu sambandi hefur mátt skilja félagið þannig að kauphöll í Evrópu kæmi helst til greina, byggt á bakgrunni og umfangi starfseminnar. Augljóslega skiptir miklu máli hver þessara þriggja leiða verður fyrir valinu en líklega myndu tvær síðastnefndu leiðirnar skila sambærilegum áhrifum fyrir Marel og eigendur þess. Þó svo opinber skilaboð Marel séu þannig að þau hljómi næstum eins og að verið sé að þakka fyrir langt hjónaband en tími sé komin að halda sitt í hvora áttina, þá er ekki augljóst að Marel sé að skilja við Kauphöll Íslands. Fyrir því eru aðallega tvær ástæður:

  1. Rætur Marel eru sterkar hér á landi og félagið hefur um langt skeið ræktað vel íslenska sambandið og notið góðs af því bæði þegar vel hefur gengið og þegar gefið hefur á bátinn.
  2. Yfirgnæfandi meirihluti hlutafjár er í eigu íslenskra fjárfesta. Þeir eru jafnframt kjölfestueigendur í öðrum félögum í Kauphöll Íslands og munu verða það um ómunatíð. Afskráning Marel gæti veikt íslenskan hlutabréfamarkað og óvíst er að þeir myndu styðja slíkt – eins og reyndar gerðist þegar til stóð að afskrá Össur, þó þar hafi aðstæður verið með allt öðrum hætti. Okkur finnst reyndar ólíkt Marel að leggja í slíka vegferð gegn vilja stórra langtímaeigenda. 

Það að vera með skráð bréf á fleiri en einum markaði ætti í sjálfu sér ekki að vera mjög flókið, a.m.k. ekki af fyrri reynslu að dæma. Tryggja þarf að ávallt sé til staðar nægilegt magn bréfa til að eiga viðskipti í hvorri kauphöll í viðeigandi gjaldmiðli og hluthafar geta átt bréf sín í mismunandi mynt. Þannig gæti þetta snúið að uppgjörsfyrirkomulagi og mögulega er flækjustigið mismikið eftir því hvort um er að ræða kauphallir innan Nasdaq, eins og Kauphöll Íslands, eða ekki. 

Heimild: Kodiak og Greiningardeild Arion banka 

Íslensk eign eða erlend? Það er spurningin

Markaðsvirði Marel er í dag um 260 ma.kr. Í árslok 2017 áttu lífeyrissjóðir landsins með beinum hætti 40% af útistandandi hlutum eða um 106 ma.kr., sem samsvarar um fjórðungi innlendrar hlutabréfaeignar lífeyrissjóðanna. Skráning í erlendri kauphöll mun að líkindum opna möguleikann á því fyrir lífeyrissjóði og aðra innlenda fjárfesta að skilgreina hluti í Marel sem erlenda eign. Þannig má segja að skráning erlendis þýði að íslenskir eigendur gætu með skömmum fyrirvara umbreytt eign sinni í Marel í erlenda eign án þess að til komi áhætta vegna gjaldeyrisviðskipta – Marel væri í raun erlend eign. Áhrifin af því að líta á Marel sem erlenda eign gæti þó nokkuð breytt samsetningu eigna lífeyrissjóðanna. M.v. lok janúar s.l. voru erlendar eignir lífeyrissjóðanna 972 ma.kr. eða 24,6% af heildareignum. Breytist Marel í erlenda eign stækkar hlutfallið í 27,3% m.v. núverandi markaðsverð.

Reglur um hvað telst innlent og hvað erlent hlutabréf virðast í tilvikum sem þessum nokkuð sveigjanlegar. Þannig munu einhverjir aðilar enn telja Össur sem innlenda eign en félagið er jú með heilmikla starfsemi og heimilisfesti á Íslandi þó svo það sé núorðið eingöngu skráð í kauphöll í Kaupmannahöfn.

Heimild: Seðlabanki Íslands og Greiningardeild Arion banka

Minni krónupressa

Stundum hefur verið horft til þess að æskilegt sé að um 40% af eignum lífeyrissjóðanna séu erlendar. Það byggir t.d. á þeirri hugsun að skilgreint hefur verið að án húsnæðis sé í kringum 40% af neyslu heimilanna erlend, þ.e. komi erlendis frá. Þetta hlutfall er ekki heilög tala og þarf ekki endilega að segja til um hvert hlutfallið verður í framtíðinni, en látum það liggja á milli hluta – við eitthvað þarf að miða. Í öllu falli virðast það viðtekin skoðun að æskilegt sé að hlutfall erlendra eigna hækki frá núverandi gildi. M.v. forsenduna hér að ofan þyrfti að umbreyta innlendum eignum lífeyrissjóðanna yfir í erlendar að fjárhæð um 600 ma.kr. til að setja hlutfallið á „réttan“ stað og þessi fjárhæð stækkar með stækkandi kerfi. Við áætlum þó að þetta gerist yfir langt tímabil og aðallega með því að innstreymi verði beint úr landi. Eðlilega er slíkt útstreymi fjárfestingar til þess fallið að þrýsta á gengi krónunnar. Það munar því um að Marel verði erlend eign – lækkar misvægið um liðlega 100 ma.kr. Í framtíðinni myndu þá arðgreiðslur og söluandvirði af eignarhlutum í Marel greiðast í erlendri mynt en ekki krónum. Ef horft er þessum augum á málið mætti segja að þrýstingur á krónuna vegna fjárfestinga lífeyrissjóðanna erlendis ætti að minnka.
Á móti lækkar innlend hlutabréfaeign lífeyrissjóðanna um fjórðung en hún var í lok janúar metin á 441 ma.kr. samkvæmt gögnum Seðlabankans eða sem samsvarar 8,5% af heildareignum sjóðanna.