Vextirnir standa eins og klettar í ólgusjó, óhaggaðir

Vextirnir standa eins og klettar í ólgusjó, óhaggaðir

Næstkomandi miðvikudag verður vaxtaákvörðun peningastefnunefndar Seðlabankans kynnt. Þrátt fyrir að það séu aðeins fjórar vikur síðan nefndin kom síðast saman hefur ýmislegt breyst og nýjar tölur komið fram á sjónarsviðið: Hagvöxtur á fyrsta fjórðungi fór fram úr væntingum, verðbólgan í maí var undir væntingum og nýjustu vísbendingar og spár benda til mun hægari vaxtar ferðaþjónustunnar í ár en áður var talið. Aðrir þættir hafa hins vegar breyst minna, t.d. er krónan enn ljúf sem lamb, tiltölulega lítið hefur farið fyrir forkólfum vinnumarkaðarins og þrátt fyrir sveitastjórnarkosningar hefur hið opinbera haft öðrum hnöppum að hneppa en að trufla svefn peningastefnunefndar milli funda. Þó verðbólgan sé lítil um þessar mundir og lágflug ferðaþjónustunnar í kastljósinu teljum við að vöxtum verði haldið óbreyttum enn um sinn.

Mikil samstaða virðist hafa verið meðal nefndarinnar síðustu misseri og mjúkur tónn hefur komið nokkuð á óvart. Út frá síðustu yfirlýsingum og fundargerðum má greina að vaxtabreytingar hafi ekki átt upp á pallborðið, eitthvað sem við teljum að gæti breyst að þessu sinni enda fleiri rök sem hníga að vaxtalækkun en oft áður. Ólíkt síðustu vaxtaákvörðun reiknum við með að valið standi á milli óbreyttra vaxta eða vaxtalækkunar, og að mjótt geti orðið á mununum. Þó að nýjasta ferðamannaspá Isavia og verðbólgutölurnar í maí hafi brýnt sverð vaxtadúfna til muna teljum við að framleiðsluspennuskjöldur vaxtahaukanna, skreyttur af vinnumarkaðinum og hinu opinbera, muni standa af sér atlöguna, og vextir því standa óbreyttir að svo stöddu.

Sterkari hagvöxtur en von var á

Hagstofa Íslands birti í morgun, og aftur um hádegi, bráðabirgðatölur fyrir landsframleiðsluna á fyrsta ársfjórðungi. Eftir nokkuð mjúkar tölur á fjórða ársfjórðungi síðastliðins árs, þegar hagvöxtur mældist 1,5%, hefur hagkerfið skipt um gír og malaði íslenska efnahagsvélin á fyrsta fjórðungi. Hagvöxtur var 6,6%, sem er fjórði sterkasti fjórðungur hagvaxtarlega séð frá fjármálahruninu. Hagvöxtur var sem fyrr drifinn áfram af einkaneyslu og fjárfestingu en útflutningur, og þá fyrst og fremst vöruútflutningur (hafa ber í huga mikinn útflutningsvöxt sjávarafurða á milli ára eftir verkfall á síðasta ári), lagði hönd á plóg. Framlag utanríkisverslunar til hagvaxtar var engu að síður neikvætt þar sem innflutningur jókst lítillega umfram útflutning.

Bæði kortaveltutölur og vöruskiptatölur höfðu gefið til kynna þróttmikla innlenda eftirspurn og kröftugan vöruútflutning og lá því nokkurn veginn fyrir að fyrsti fjórðungur yrði sterkur. Hagvöxturinn fór engu að síður töluvert fram úr væntingum okkar, líkt og sést hér að neðan. Muninn á milli spárinnar og rauntalnanna má fyrst og fremst rekja til íbúðafjárfestingar og atvinnuvegafjárfestingar, sem báðar jukust nokkuð meira en við höfðum reiknað með. Þó að peningastefnunefnd hafi vafalaust reiknað með sterkum tölum teljum við að svo mikill hagvöxtur gæti hafa komið nefndinni í opna skjöldu. Þetta er vissulega ákveðin sumargjöf til vaxtahauka þar sem auðveldara er en áður að færa rök fyrir töluverðri framleiðsluspennu, sem kallar á áframhaldandi, með orðum nefndarinnar; “peningalegt aðhald til að halda aftur af örum vexti innlendrar eftirspurnar.” Á móti kemur að samsetning hagvaxtar er mjög hagfelld, eitthvað sem nefndin hefur stundum beitt sem rökum fyrir vaxtalækkunum - en stundum ekki. Það fer því líklega eftir dagsformi hvers og eins nefndarmanns hvort, og þá hversu mikið, vægi samsetningin fær. Engu að síður teljum við vöxt innlendrar eftirspurnar það sterkan að vaxtalækkunarbuxurnar verða ekki fyrir valinu inn í fríið.

Heimildir: Hagstofa Íslands, Greiningardeild Arion banki

Góðir farþegar, það er ókyrrð framundan

Síðustu misseri hefur peningastefnunefnd ekki séð sólina fyrir framleiðsluspennunni. Hún hefur verið sterkasta vopnið gegn vaxtalækkunum, eiginlegur Gylfi Þór Sigurðsson vaxtahaukanna. Í nýjustu þjóðhagsspá Seðlabankans er gert ráð fyrir lítilsháttar meiri framleiðsluspennu út spátímann en í febrúar. Efnahagsspár eru þó hvikular og oft á tíðum rangar, og er þjóðhagsspá Seðlabankans engin undantekning. Nefndin virðist vel meðvituð um þetta og hefur eytt þó nokkrum tíma og púðri í að ræða óvissuþætti spárinnar. Meðal þess sem nefndarmönnum er umhugað um er aðlögun þjóðarbúskaparins, sem eins og segir í síðustu fundargerð “gæti orðið skarpari ef t.d. drægi hraðar úr ferðamannastraumi en gert var ráð fyrir í spánni.“

Fyrir skömmu síðan birti Isavia nýja ferðamannaspá fyrir árið 2018. Veruleg breyting hefur orðið á spánni og var hún tekin úr 10,9% vexti niður í 2,6%. Þá er gert ráð fyrir samdrætti í komum ferðamanna yfir sumarmánuðina. Þar sem Seðlabankinn hefur hingað til ekki birt spá um komur ferðamanna vitum við ekki nákvæmlega hvar væntingarnar liggja, en við teljum að jafnvel þó þær hafi verið hófstilltar gætu þær hafa legið einhvers staðar fyrir ofan 2,6%. Það er enginn sem hefur betri yfirsýn yfir umsvif á Keflavíkurvelli en Isavia og mun nefndin því vafalaust veita nýrri spá gaum. Verði hún að veruleika má ætla að framleiðsluspennan verði eitthvað minni, sem gæti gefið vaxtadúfum byr undir báða vængi og galopnað umræðuna um vaxtalækkanir. Þó ber að athuga að enn er um fjölgun að ræða og fjöldi erlendra ferðamanna segir aðeins hálfa söguna fyrir efnahagslegan framdrátt, eins og Greiningardeild fjallaði um nýverið.

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Ferðamálastofa, Isavia, Greiningardeild Arion banka

Börnin í Óþekktargarði

Hingað til hafa vinnumarkaðurinn og hið opinbera verið óþekku börnin í augum peningastefnunefndar, börn sem þarf að siða og senda tóninn reglulega. Að þessu sinni hefur lítið farið fyrir börnunum á milli funda og litlar breytingar orðið. Spenna á vinnumarkaði, sem hefur verið ein af meginrökunum fyrir aðhaldi peningastefnunnar undanfarið, hefur lítið breyst. Ennþá er útlit fyrir harðri kjarabaráttu þegar líða tekur á árið, litlu atvinnuleysi og áframhaldandi launahækkunum.

Á sama tíma og töluverð spenna er ennþá á vinnumarkaði, og í hagkerfinu í heild sinni, hafa aðgerðir hins opinbera, bæði í nútíð og nánustu framtíð, örvandi áhrif á þjóðarbúskapinn, eitthvað sem nefndin hefur sett í brýnnar yfir. Sem dæmi hafði nefndin áhyggjur af því við síðustu ákvörðun að gert væri ráð fyrir að aðhald hins opinbera slakni. Staðan hefur lítið breyst á milli funda, að minnsta kosti frá bæjardyrum ríkisstjórnarinnar. Hvað varðar sveitastjórnir eru ennþá hreyfingar í gangi og ekki búið að mynda formlegan meirihluta alls staðar, svo enn sem komið er ekkert fast í hendi.

Heimild: Seðlabanki Íslands, Greiningardeild Arion banka

Minni verðbólga, hert taumhald

Ársverðbólgan lækkaði úr 2,3% niður í 2% í maí, þvert á væntingar greiningaraðila. Lækkun vísitölunnar milli mánaða kom okkur verulega á óvart, þá fyrst og fremst lítils háttar lækkun húsnæðisverðs og veruleg lækkun flugfargjalda. Verðbólguálagið hefur lækkað sömuleiðis og er nú nokkuð lægra en við síðasta fund nefndarinnar. Sem dæmi hefur þriggja ára verðbólguálag þ.e. mismunur á ávöxtunarkröfu óverðtryggðra og verðtryggðra skuldabréfa m.v. meðallíftíma upp á 3 ár lækkað um -0,09%, 5 ára um -0,14% og 8 ára um -0,10%. Þá hefur vaxtamunur við útlönd lækkað um nokkra punkta.

Þessi þróun hefur leitt til þess að taumhald peningastefnunnar hefur herst lítilsháttar á milli funda, eitthvað sem nefndin mun vafalaust horfa til. Breytingin miðað við nýjustu opinberar tölur er engu að síður lítil og því hæpið að rökin vegi þungt þegar kemur að breytingu vaxta, þó aldrei skuli vanmeta hæfileika nefndarinnar í að finna rök og gefa þeim vægi þegar þess þarf. Verðbólguspá Seðlabankans gerir ráð fyrir 2,4% verðbólgu á 2F 2018 en nýjasta mælingin bendir til þess að verðlag hækki um 2,2% á fjórðungnum. Fasteignaverð virðist ekki vera að hækka þessa stundina og dregur það úr verðbólguþrýstingnum, en þó er of snemmt að álykta um of og líklegra að peningastefnunefnd dragi ekki of sterkar ályktanir út frá því.

 

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Hagstofa Íslands, Kodiak, Greiningardeild Arion banka