Haukarnir leggja rútunni en tapa leiknum

Haukarnir leggja rútunni en tapa leiknum

Peningastefnunefnd Seðlabanka Íslands mun funda í byrjun næstu viku og ákvarða meginvexti bankans. Það hefur birt örlítið til frá því að nefndin kom síðast saman, bæði í bókstaflegri merkingu, þar sem daginn hefur lengt um þrjár klukkustundir, og í óeiginlegri merkingu, þar sem taumhald peningastefnunnar er nær óbreytt (örlítið þéttara ef eitthvað), verðbólguálagið hefur lækkað og krónan styrkst. Þó að ennþá sé þungbúið yfir Svörtuloftum teljum við að þessir litlu ljóstýrur muni halda vaxtahækkunum í skefjum, í bili. Þar fyrir utan þætti okkur sérkennileg afstaða ef nefndin sæi tilefni til að hækka vexti núna, í ljósi þess að þeim var haldið óbreyttum í desember.

Að því sögðu skal ekki vanmeta að nefndin á það til að vera óútreiknanleg og hefur sýnt hæfileika til að finna nálar í hinum ýmsu heystökkum. Vaxtahækkunarheystakkurinn mun eflaust njóta hylli þess nefndarmanns er kaus með 25 punkta hækkun síðast, þó nálarnar gætu reynst í betri felubúningi en þá. Við teljum þó ólíklegt að sá nefndarmaður muni hafa árangur sem erfiði og að niðurstaða nefndarinnar verði sú að sitja á sér og halda meginvöxtum óbreyttum, a.m.k. meðan verið er að smyrja hjarirnar á vinnumarkaði og verðbólguvæntingar halda friðinn.

Kjölfesta verðbólguvæntinga – óskabarn peningastefnunefndar

Þann 4. janúar var tilkynnt að orð ársins árið 2018 væru kulnun og klausturfokk. Ef nefndarmenn peningastefnunefndar væru þverskurður af samfélaginu hefðu orðin kjölfesta og taumhald líklega verið sigursælli og framleiðsluspenna og fórnarkostnaður hefðu tekið þátt í toppbaráttunni.

Kjölfesta verðbólguvæntinga átti hug og hjörtu peningastefnunefndar á síðasta ári, þrátt fyrir að orðið kjölfesta hafi í raun komið aðeins einu sinni fyrir í yfirlýsingum nefndarinnar. Fyrir ári síðan viðraði nefndin fyrst áhyggjur sínar af stígandi verðbólguvæntingum, en þótti of snemmt að segja til um hvort kjölfestan hefði veikst. Síðan þá hafa verðbólguvæntingar á alla mælikvarða hækkað, peningastefnunefnd til ama og armæðu, og margir, þar á meðal við, efast um traust kjölfestunnar. Nýjustu tölur ættu því að vera tilefni til fagnaðar, þar sem þær benda til þess að verðbólguvæntingar séu teknar að lækka á ný. Verðbólguálag á skuldabréfamarkaði hefur lækkað, sama hvort litið er til skamms og langs tíma, og er það töluvert lægra en síðast þegar nefndin kom saman. Þá sýna niðurstöður könnunar á væntingum markaðsaðila, sem birtar voru í dag á vef Seðlabankans, að verðbólguvæntingar markaðsaðila, bæði til skamms og langs tíma hafa lækkað frá síðustu könnun. Þetta er í fyrsta skipti sem verðbólguvæntingar lækka á milli kannanna frá ársbyrjun 2017.

Þó að verðbólguálag á markaði og verðbólguvæntingar markaðsaðila séu ennþá nokkuð yfir verðbólgumarkmiði teljum við að peningastefnunefnd muni frekar vilja bíða og sjá hvort þróunin haldi áfram áður en hreyft verði við vaxtatækinu

Heimildir: Kodiak Excel, Seðlabanki Íslands, Greiningardeild Arion banka

Líkt og við höfum áður sagt eru raunvextirnir það sem öllu máli skiptir. Taumhald peningastefnunnar er mælt í raunvöxtum, þ.e.a.s. raunvöxtum miðað við ólíka mælikvarða. Þegar nefndin hækkaði vexti síðast, í nóvember, voru raunvextir 0,8%. Slíkt var óásættanlegt í augum nefndarinnar og voru þeir því hækkaðir upp í rúmt prósent. Einn nefndarmaður vildi hinsvegar hækka vexti ennþá meira og kaus 50 punkta hækkun. Við síðustu vaxtaákvörðun kaus hinn sami nefndarmaður 25 punkta hækkun, enda raunvextir komnir aftur niður í 0,8%. Þrátt fyrir það kaus meirihluti nefndarinnar að halda vöxtum óbreyttum. Rökin voru fyrst og fremst þau að vísbendingar væru þess efnis að framleiðsluspennan héldi áfram að minnka, hækkun verðbólguvæntinga hefði fyrst og fremst verið bundin við skammtímavæntingar og að hægt hafi á gengisveikingu krónunnar.

Miðað við stöðuna í dag hafa raunvextir tosast örlítið upp á við, peningastefnunni eflaust til mikillar gleði. Munar hér mestu um að væntingar markaðsaðila hafa lækkað frá síðustu ákvörðun sem og verðbólguálag á markaði. Við höfum ekki nýjustu spá Seðlabankans fyrir verðbólgu eitt ár fram í tímann, en miðað við fyrri bjartsýnisspár teljum við að ný spá muni ekki breyta stóru myndinni – raunvextir hafa hækkað lítillega milli funda. Við teljum að það muni duga meirihluta nefndarmanna í bili, þó eflaust fari fram líflegar umræður um hvað teljist rétt raunvaxtastig miðað við stöðuna í hagkerfinu.

Heimildir: Hagstofa Íslands, Seðlabanki Íslands, Kodiak Excel, Greiningardeild Arion banka

Spennan fer niður, verðbólgan upp

Það eru flestir sammála um að hagkerfið er að kólna og að framleiðsluspennan fari minnkandi, að minnsta kosti í ár. Að undanförnu hefur einkaneyslan drifið áfram hagvöxtinn en nýjustu vísbendingar benda til þess að hratt sé að hægja á dráttarklárnum. Kortavelta Íslendinga, sem hefur alla jafna gott forspárgildi fyrir þróun einkaneyslunnar, hefur dregist saman síðustu tvo mánuði. Á fjórða ársfjórðungi síðasta árs jókst kortaveltan aðeins um 0,1%, sem bendir til þess að einkaneysluvöxtur á fjórða fjórðungi verði hófstemmdari en undanfarna fjórðunga. Þá hafa væntingar heimilanna komið hratt niður og aukinnar svartsýni farið að gæta.

Annað sem bendir til þess að framleiðsluspennan muni minnka á næstunni er ný farþegaspá Isavia. Undanfarin ár hefur það verið þannig að þegar Isavia talar, þá hlusta aðrir, enda félagið með betri yfirsýn en aðrir þegar kemur að flugframboði. Spáin gerir ráð fyrir að erlendum ferðamönnum er sækja landið heim muni fækka um 2,4% í ár. Þó að fækkunin sé hlutfallslega lítil er ekki hægt að líta framhjá að ferðaþjónustan er stærsta útflutningsgrein þjóðarbúsins, verulega vinnuaflsfrek og uppgangur hennar hefur sett mikinn þrýsting á innviði samfélagsins. Raungerist samdráttur í henni mun það að öðru óbreyttu draga úr framleiðsluspennu, og þar af leiðandi opna fyrir lægra raunvaxtastig en áður.
Á móti minnkandi framleiðsluspennu vegur að verðbólgan er að stíga hægt og rólega, sem og undirliggjandi verðbólga, fyrst og fremst vegna veikingar krónunnar. Ef viðbrögð verðbólguvæntinga, þá aðallega væntinga til lengri tíma, við þessari þróun verða lítil má reikna með að nefndin horfi í gegnum slíkt verðbólguskot án þess að grípa til vaxtavandarins.

 

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Hagstofa Íslands, Greiningardeild Arion banka

Versnandi lánakjör styðja við peningastefnuna

Fyrir viku síðan gáfum við út skýrslu um húsnæðismarkaðinn þar sem fjallað var ítarlega um lánsfjármögnun, atriði sem oft hefur verið utanveltu í umræðu um þennan fjármagnsfreka markað. Útlánavöxtur hefur sannarlega verið mikill undanfarin ár, og bara á síðasta ári lánuðu bankarnir u.þ.b. 350 ma.kr. til heimila og fyrirtækja. Útlit er hinsvegar fyrir að útlánageta bankanna í ár sé takmörkuð, bæði vegna eiginfjárkrafa og reglna um lausafjárhlutfall. Birtingarmynd þessa er versnandi lánakjör, en hámarksveðhlutföll íbúðarlána hafa lækkað og kjör á viðbótarlánum hafa versnað. Kostnaðurinn við að taka íbúðalán hefur þar af leiðandi hækkað meira en sem nemur stýrivaxtahækkunum. Með öðrum orðum, peningalegt aðhald hefur harðnað án þess að peningastefnunefnd grípi til vopna. Það ætti að öðru óbreyttu að draga úr þörfinni á vaxtahækkunum.

Í síðustu fundargerð ræddi nefndin þá hugmynd að hækka almenna bindiskyldu í ljósi aukins útlánavaxtar. Slík aðgerð þætti okkur afar óheppileg í ljósi þess að frá því fundurinn var haldinn hefur Fjármálastöðugleikaráð beint tilmælum til FME um að hækka enn frekar eiginfjárkröfur á bankana. Slík hækkun hefur sambærileg áhrif og hækkun bindiskyldu sem um leið hefur sambærileg áhrif og hækkun meginvaxta. Í raun hafa stjórnvöld því laumast til að auka peningalegt aðhald án þess að hækka meginvextina. Réttlæta má slíka ákvörðun út frá útlánavexti í fortíð en tæplega út frá öðrum þeim skilaboðum sem hagkerfið hefur verið að senda frá sér að undanförnu. Að okkar mati er nú ekki rétti tíminn að leggja rútunni í markteignum.

Að lokum þá verður áhugavert að sjá hvaða augum peningastefnunefnd lítur boðað átak á húsnæðismarkaði. Hér skiptir máli umfang átaksins og hvort fjármögnun þess fer fram á markaðskjörum eða ekki. Ef kjörin ráðast ekki á markaði þá dregur enn frekar úr áhrifamætti peningastefnunnar. Nú þegar er bit seðlabankavaxta lausara en gerist og gengur í öðrum löndum vegna vægis verðtryggðra jafngreiðslulána í fjármögnun heimila. Þarna er nefndinni, og reyndar öllum stjórnvöldum efnahagsmála, vandi á höndum enda hefur þjóðarbúið bitra reynslu af því að opinber stefna í húsnæðismálum gangi í eina átt en peningastefnan gangi í aðra átt.

 

Heimildir: Seðlabanki Íslands, Greiningardeild Arion banka